开展“一带一路”主权财富基金合作的实施路径分析

一、导言

“一带一路”倡议自2013年提出以来，取得了举世瞩目的成就，充分彰显了中国“美美与共”的大国责任。有鉴于此，其他发展中国家也纷纷表示希望分享中国改革开放的成果和红利，主动要求加入“一带一路”倡议。2018年9月，中非合作论坛北京峰会宣布中非将携手共建“一带一路”，将“一带一路”倡议扩展到非洲国家。

未来“一带一路”倡议将容纳更多的发展中国家，而这就需要更大规模的资金投入。因此应积极推动中国与沿线国家的金融合作，鉴于一些国家中设有规模相当的主权财富基金，研究中国与这些国家开展主权财富基金合作的实施路径，不仅有助于加强对“一带一路”项目的资金支持，而且有助于创新合作模式、优化全球经济治理格局。

“一带一路”沿线主要以发展中国家为主，大都面临实现工业化、现代化的历史使命。而实现电力、交通、通讯等基础设施的互联互通又是发展经济的基础。当前大部分沿线国家的基础设施水平远低于发达国家，同时很多国家正在大力推动工业化和城市化的发展，对基础设施需求量激增。在这方面，即便是富有的海湾国家也不例外。例如，卡塔尔将举办 2022年世界杯，政府预计在基础设施建设领域的投资将超过2050亿美元；沙特政府计划在2013年至2023年投资450亿美元建设全国铁路网，包括沙特大陆桥连线、南北线等6条铁路干线。而伊朗由于受到西方制裁，在基础设施领域的缺口尤其大，预计将高达千亿美元。

要满足沿线国家的发展需求、弥合基础设施不足的缺口，单纯依靠中国政府和企业的投资并不现实。

一方面，资金缺口加大。许多沿线国家的发展水平较低，政府没有进行大规模财政投入的能力，同时国内私人资本以及境外融资能力极为有限，导致他们将中国政府视为最主要的出资者。根据世界银行估算，要实现2030年可持续发展目标（SDG），在基础设施领域，亚洲国家的资金缺口为16000亿美元，欧洲国家为1000亿美元，美洲国家为3000亿美元，非洲国家为16000亿美元，大洋洲国家为1000亿美元。如此巨大的资金缺口单靠一国之力根本无法实现。

另一方面，沿线投资风险高。2018年10月，世界银行发布了2019全球“营商环境”报告，以非洲国家为例，除了毛里求斯、卢旺达、摩洛哥、肯尼亚、突尼斯、南非、博茨瓦纳、赞比亚、塞舌尔以及吉布提之外，均排名在100名之后。大部分国家营商环境不足以吸引企业进行大规模投资。基于此，解决资金瓶颈、创新融资模式是关键。

表1 2016-2040年部分“一带一路”国家的基础设施投资需求

数据来源：World Bank, The Global Infrastructure Outlook.

三、开展主权财富基金合作的可行性分析

在“一带一路”沿线国家中，有不少国家拥有相当体量的“主权财富基金”，并且在主观意愿上具有与中国进行融资合作的基础。

（一）资金基础雄厚

主权财富基金的设立主要源于资源出口获得的外汇盈余。为降低本国经济发展对石油出口的高度依赖，沙特阿拉伯政府于1952年利用石油出口获得的外汇收入设立了“沙特阿拉伯金融管理局”进行资本运作。这是世界上第一个由国家设立的专门对过多财政盈余和外汇储备盈余资金进行管理运作的投资机构，也是第一支“主权财富基金”。随后，这种国家资本的运作模式相继被科威特、阿联酋、新加坡等国所采用。而这些国家之所以设置主权财富基金主要是出于为国家和民族的可持续发展考虑，在资源和能源枯竭前，对现有资本进行多元化的投资以实现财富在代际之间的转换。因此它们往往是资本市场上的长期投资者，旨在为下一代的生存和发展积累财富。因而具有新型“国家资本主义”的特征。当前主权财富基金投资组合日益多元化，包括股票、固定收益工具、房地产、银行存款和其它替代型投资。根据主权财富基金研究所（SWF Institute）公布的排名，“一带一路”国家中排名前十的主权财富基金为：中国投资集团（9414亿美元）、阿布扎比投资局（6967亿美元）、科威特投资局（5920亿美元）、香港金融管理局（5094亿美元）、沙特阿拉伯金融管理局（5156亿美元）、中国国家外汇投资公司（4398亿美元）、新加坡政府投资公司（3900亿美元）、新加坡淡马锡控股（3749亿美元）、中国全国社会保障基金（3414亿美元）、沙特公共投资基金（3200亿美元）以及卡塔尔投资局（3200亿美元）。主权财富基金已经成为国际资本市场的一个新兴主体并发挥重大作用，不但可以为东道国提供可持续的良性的融资条件，而且可以为全球资本市场的稳定发挥建设性作用。此外，主权财富基金主要是由新兴市场国家设立，代表着新兴经济体的崛起，将发达国家主导的全球经济治理格局产生深远的影响。

中国在“一带一路”和“产能合作”战略指引下，先后成立了两支“类主权财富基金”。2014年成立的“丝路基金”注册资本100亿美元，既是一个回收周期更长的私募股权投资（PE），又是一个开放式的平台，旨在为“一带一路”沿线国家基础设施、资源开发、产业合作和金融合作等与互联互通有关的项目提供投融资支持。丝路基金偏重股权投资，共有四个股东，都是企业法人。可以进行股权、债权、基金贷款等投资，也可以与国际开发机构、金融机构等发起设立共同投资基金，还可以进行资产受托管理、对外委托投资等。丝路基金也对能够责任公当、利益共享、风险共担的有实力的合作伙伴持开放态度。此外，2016年1月7日，继中非发展基金之后，中国又一只专门针对非洲的投资基金——中非产能合作基金完成注册并启动运作。中非金融合作，特别是投融资合作进入多强并进、多元发展的新时期。至此，中国将有中非发展基金和中非产能合作基金两只规模分别为100亿美元、国际上规模最大的对非投资的单只基金。

资料来源：Sovereign Wealth Fund Institute: Sovereign Wealth Fund Rankings

https://www.swfinstitute.org/fund-rankings/sovereign-wealth-fund

(2019年3月26日上网)。

第一，投资本国建设意愿强烈。2008 年下半年，国际金融危机席卷全球，大宗商品价格大幅下跌，以资源出口盈余为来源的主权财富基金饱受损失。巨额贸易顺差的亚洲外向型经济体也面临海外市场的巨大收缩。中东、亚洲等国家经济遭受重创，国内银行和金融机构出现流动性紧张。主权财富基金主要面向海外的投资战略一直为国内公众诟病，加上信贷危机期间的大肆收购交易报亏，公众质疑其在浪费国家和人民财产。为支持本国经济，平抑国内众怒，主权财富基金收缩海外投资，转而投向本国股市和基础设施建设，以刺激本国经济。

第二，推动区域发展意愿强烈。拥有雄厚主权财富基金的多是一些地区大国，如沙特阿拉伯、阿联酋、俄罗斯等。他们都有投资周边邻国、建立区域认同的意愿和作为。例如，沙特在泛伊斯兰主义旗帜下通过赠款、低息贷款、慈善捐助等形式，对其他阿拉伯国家进行了大量的资金援助，也扩大了其对外投资规模，凸显了沙特的领导地位，事实上沙特也正是依靠其雄厚的资本外援，确立了它在伊斯兰世界的盟主地位。同时沙特也加大了对阿拉伯国家与伊斯兰国家的投资，不断通过政府推动经济合作或援助的方式增加对他们的投资。

第三，投资新兴市场意愿强烈。相对于其他商业资本，主权财富基金的投资更着眼于长远的收益，以及代际回收。他们通常会将资金投放于被私人投资者无视但具有潜在收益前景的地区，通过对这些地区和行业的支持为本国经济的长期发展进行蓄势与铺垫。据此看，发展中国家，特别是最不发达国家的生产领域其实与主权财富基金的投资偏好相契合。主权财富基金可以成为“一带一路”沿线国家基础设施领域以及工农业生产领域进行国际融资的潜在来源。

综上所述，主权财富基金在客观基础和主观意愿层面都具有参与“一带一路”的可能性。由于主权财富基金规模较大，投资又多以长期投资为主，而且对投资回报率的要求仅为5%以上，投资策略追求稳健原则，与“一带一路倡议”项目的投向一致。同时，主权财富基金治理模式的优点在于其主管部门是国家机构，能够从更高层面对基金进行战略管控，从而对市场变化做出更及时的判断和反应。此外，主权财富基金的负债率极低，一般不会因资本充足率或定期偿付额不足等因素而从市场中突然撤资。因此，探讨与主权财富基金的合作模式成为当前“一带一路”资金合作重要路径之一。

鉴于当前开展主权财富基金合作的主客观条件均已具备，因此需要系统探究主权财富基金的合作的实施路径，以便更加高效的共商共享共建“一带一路”。

（一）主要目标

开展主权财富基金合作，旨在实现“三个引导”：一是引导主权财富基金投入本国的“一带一路”发展性项目；二是引导主权财富基金投入本区域的“一带一路”发展性项目；三是引导主权财富基金投入域外其他发展中国家的“一带一路”发展性项目；从而有效汇聚开发性金融资本，在区域金融资本的流动机制条件的助推下，共同支持“一带一路”项目的建设，为沿线国家创造更多的发展机遇。

（二）主要原则

第一，发挥高层的政策引导作用。应充分利用中阿合作论坛、中非合作论坛等多边机制，加强政策沟通，提升双边政治对话的机制化水平。建立、巩固和完善与各国金融政策协调与业务合作机制、财长对话等机制，通过平等的磋商在金融监管透明度、金融政策协调、相关信息披露等方面达成深层次共识，协调推进金融合作进程。在金融互信的基础上，推动中国投资集团等与沿线国家的主权财富基金发展合作，并在此基础上逐步推动“丝路基金”、“产能合作基金”等开发性金融与其他国家主权财富基金先行开展合作，发挥示范和引领作用。

第二，遵循市场运作为主体的模式。主权财富基金合作应遵循市场运作，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用和各类企业的主体作用。在高度重视具体项目的前期可行性评估的前提下，推动中国金融机构和企业发挥相互配合和补充的作用，实现优势互补、合作共赢。充分发挥东道国知名咨询公司、律师事务所、高校科研机构的本土化优势，在基础设施、能源资源、经贸合作、产业投资、金融合作、人文交流、生态环保等领域深入开展专项规划。在基金运作一段时间之后，欢迎志同道合的投资者加入丝路基金，或者开展各种合作。

第三，注重合作融资项目风险管控。应充分重视“一带一路”项目的风险评估，在防范系统性风险的前提下，推动主权财富基金合作。从企业角度，作为市场主体，金融机构和企业应当遵从市场规律，在实施创新的同时做到风险可控。要实现对产能项目的有效融资合作，就必须高度重视具体项目的前期可行性评估；从政府角度，要顺畅与主权财富基金的合作，就必须完善金融监管理念，加强并完善对外投资咨询机构的建设与服务，鼓励科研机构设立针对“一带一路”国家风险的专业智库，推动政府、企业、专业机构的合作，利用各自比较优势去有针对性地防范风险，从而更有效的提升风险防控效果。在监管手段上，加强网络技术创新，提高对互联网金融的监管能力。

第一，开展金融基础设施合作。其一，加强与“一带一路”沿线国家中央银行和金融主管部门的沟通与协作，建立中国与“一带一路”国家金融主管部门协调合作机制，定期交流沟通区域内金融形势，协调各自立场。其二，设立“中国—中东地区合作基金”，以此为示范，吸引更多的主权财富基金加入“一带一路”建设。目前，中东地区主权财富基金规模超过2万亿美元，是世界上主权财富基金最集中的地区，但是这些资本绝大多数都流向西方金融市场。在当前欧美经济持续不振的情况下，应充分抓住该有利时机，利用丝路基金与中东国家主权财富基金联合设立“中国—中东地区合作基金”，通过主权财富基金合作，在区域特色产业链上实现互惠共赢、分工合理的合作机制，同时吸引跨国公司、中国大型国有企业以及私人企业投资入股该基金。该基金的良性运作必将产生重要的示范作用。

第二，拓展产能项目融资合作。首先，鼓励中国与沿线国家主权财富基金共同资助重大产能项目落地。鼓励双边金融机构适时开展跨地区的股权合作、银团贷款、融资代理等合作，积极为相关合作国家提供战略规划咨询、项目策划、投融资顾问、风险管理为一体的综合性金融服务，推动产能合作项目顺利开展。其次，鼓励更多的商业金融机构与主权财富基金合作进行项目融资。股权投资与贷款关注项目的短期还款能力不同，股权投资更看重项目的长期可持续发展能力，与主权财富基金的投向契合，建议以股权投资的方式，推动商业贷款与“一带一路”沿线国家主权财富基金合作融资产能项目。最后，通过发行债券、概念股、公募、保险等金融创新方式吸纳主权财富基金，来扩充和稳健运作丝路基金，可以让400亿美元基金发挥万亿美元甚至更大功效。

第三，联合拓展项目融资渠道。首先，整合各类信用评级机构和担保机构，建立完善的“一带一路”评级体系，并逐步建立共同认可的税收、会计和法律框架。在此基础上，从债券的供给和需求角度出发推动债券种类的多样化，吸引主权财富基金的支持。其次，联合吸引更多的国际和国内民间资本参与扩大“中国—中东国家基础设施合作基金”。积极打造旗舰项目，吸引更多的企业和金融机构的加入，整合多方的资金和人才优势，共同支持“一带一路”项目的融资合作。再次，联合设立多种形式的境外股权投资子基金。子基金应注重组建专门团队，做好激励考核，更专业更高效地推进项目进展。而强调股权参与，风险共担，有助于破除“一带一路”沿线国家的营商壁垒。

第四，推动金融机构战略合作。首先，鼓励中国投资集团等主权财富基金管理机构与沿线国家主要金融机构签署合作协议，加强双方的战略互信，以便为“一带一路”项目提供全方位的融资服务。其次，推动中资银行在“一带一路”沿线国家建立分支机构。中资银行业在沿线国家设立分行，能够更好的为中国企业在当地的投资和经营活动提供金融服务，应重点关注和支持中方有实力的公司对投资项目、出口设备和承包工程的融资需求，带动中国长线产能在所在国发展。2014 年 9月，中国农业银行在迪拜纳斯达克发行人民币“酋长债”，2015年6月中国工商银行在迪拜纳斯达克举行 5 亿美元债券挂牌交易仪式，均为该领域的有益探索。再次，鼓励建立各种形式的多边金融公司。积极发挥亚投行、新开发银行等新兴多边开发金融机构的作用，推动成立中国与沿线国家多边金融公司，通过融资租赁、贸易融资、股权投资等多种形式降低合作融资成本。通过资产证券化、发行固定收益权益证券等方式提高项目收益率。

第五，构建金融监管合作体系。有效和健全的金融合作体系构建需要完善的金融监管机制内嵌。基于此，一方面，完善与沿线国家的区域监管协调机制。通过中阿合作论坛、中非合作论坛等机制加强与沿线国家各金融监管部门的沟通协调，逐步构建高效、协调的联合监管机制。另一方面，推动建立“一带一路”沿线区域性金融风险预警机制。中国可以与沿线国家通过加强征信管理部门之间的合作，在征信机构监管、建立信用评级体系和标准、保护信息主体合法权益、防范恐怖融资等方面通过磋商，逐步制订共同监管标准。推动各方严格落实监管标准，从而实现对沿线国家各类金融风险的有效分析、监测和预警，及时发现并排除风险隐患。

“一带一路”倡议受到了广大发展中国家的积极响应，而对于沿线国家普遍高涨的发展需求，中国应积极创新金融合作方式，有效弥补发展筹资的不足。鉴于当前部分沿线国家已拥有了相当规模的主权财富基金，具有投向长线、战略性项目的投资意愿，因此中国可积极探讨与沿线国家开展主权财富基金的合作，共同支持“一带一路”项目的建设。

除了在合作中遵循高层引导、以市场为主体以及注重风险防控外，中国也应充分关照沿线国家地缘政治和商业文化环境的多样性的复杂性，加强政府间沟通，进一步加强政策沟通，建立政治互信。

此外，针对沿线国家对外资银行限制较多、保险业对外开放程度低、资本市场规模较小、金融市场透明度差等问题，充分发挥中阿合作论坛、中非合作论坛等平台机制的作用，推动中国与沿线国家金融市场的沟通，为中国商业金融机构与沿线国家主权财富基金创造良好的政策环境。

（作者介绍 宋微 商务部国际贸易经济合作研究院副研究员）