海外并购融资技巧

光明食品并购英国食品集团Weetabix（维他麦）项目顺利完成交割,成功收购了维他麦公司60%股权。这是中国食品行业迄今最大的一个海外并购项目。此次并购，也开创了中国食品企业海外并购新模式，具有一定示范意义。

维他麦公司是英国最大的麦片生产企业，具有80年历史，拥有英国麦片市场14.7%的份额。企业除在英国本土有5家工厂以外，还在北美拥有2家工厂，在南非和肯尼亚有2个销售公司，产品出口世界90多个国家和地区，在国际市场上有着极高的品牌认知度。

光明食品集团看中维他麦的理由是，其几乎集中了食品生产企业的所有优点，如其拥有丰富的产品线，具有极强的市场能力和议价能力，代表产品WEETABIX早餐小饼是世界上唯一的使用群体覆盖从婴儿到老人的产品，年毛利率达到64.7%，产品研发能力亦为同业翘楚。光明食品集团认为，并购这家企业符合光明食品的发展战略，并对现有产业产生很好的协同效应和示范作用。

经过谈判，交易双方以维他麦企业价值12亿英镑，负债9亿英镑和股权价值3亿英镑定价。按照国际惯例，光明食品在支付股权价格的同时，还必须主导目标公司的债务重组。因此，光明食品要完成交易，需要对股权对价1.8亿英镑和目标企业9亿英镑负债进行直接和间接融资。

确定融资方案

有意思的是，双方的交易消息发布之后，超过40家中外资银行在第一时间向光明食品表达提供融资的意愿，并纷纷施展各自的特长拿出融资方案。不过，光明食品对其融资方案自有独特的思考，认为融资不仅仅是完成交易的义务，更不是简单的以贷款置换贷款，而应该运用创新的手段，成为以最佳的商业利益来体现中国国企能力和价值的一次国际融资演练，并希望借此完成国际化的海外融资战略布局。

基于此种考虑，光明食品在对融资架构进行多方案的探讨后，初步确定了融资方案：

——对目标企业的债务结构进行调整。维他麦原有9亿英镑负债中，2.3亿英镑为年利率10%的股东贷款，6.7亿英镑为年利率7%的商业贷款。按国际上利率市场化的执行规则，股东贷款视同权益性贷款，可不计算商业贷款的负债率，并在不影响现金流的情况下，可获得更好的贷款利率。于是，在确定融资成本后，对维他麦的债务结构作了重新安排，将股东贷款调整为5亿英镑，商业贷款降低为4亿英镑，使商业贷款的负债率由原来的2.2倍，减低为1.3倍，为维他麦商业贷款的利率创造了下调空间。

——根据光明食品对维他麦的债务安排，确定光明食品本次直接融资需要6.8亿英镑。在与银行接触后，设定了融资架构和途径：采取全杠杆的方式完成交易融资，具体途径是，1.8亿英镑的股权收购款，在国内采用“走出去”的并购贷款，将并购贷款作为资本金注入境外融资和并购平台；以自有资金27%的比例向香港银行融资并发行美元债，共计融资5亿英镑，再将6.8亿英镑借给光明食品在英国的并购主体去完成交易。

——在香港融资的5亿英镑，光明食品亦作战略性的安排，采用融资和发美元债同时进行。期间，当并购团队了解到债券发行需要经过标普、穆迪和惠誉三大机构评级时，经过讨论后，公司认为，应该去面对这个挑战。因为光明食品需要用国际眼光和标准，对现有产业和管理现状，以及国际化进程进行评判，也可以同时完成国际融资渠道的战略布局。并购团队与参与融资的银行谈妥，如果光明食品评级结果达到投资级，将会拆分融资，形成商业贷款与发债同时进行，当然融资银行也可按融资比重参与发债，这个创新想法得到了银行的积极响应。于是光明食品将香港融资的5亿英镑折合成8.5亿美元，其中5.5亿美元作为商业贷款，3亿美元发行美元债，考虑到发行美元债有个时间窗口的问题，在发债过渡期，3亿美元将由银行提供“过桥贷款”。

——融资的最大商业价值在于融资成本，如何把融资成本控制在最合理的状态，光明食品亦作了缜密的考量。首先，并购项目的国际影响力，对银行具有极强的诱惑力，许多商业银行为争取每年的国际排名，愿意为此付出代价；其次，在光明食品的融资组合拳中，还有发债、利率掉期和汇率掉期的中间业务，也是银行所追求的，这些都成为与银行谈判的筹码。同时，光明食品认为，一个合理的财务承诺，也是谈判必须具备的条件。

为此，光明食品首先选出2家有融资意向、具有一定规模，价格也有竞争力的银行，进行摸底谈判。在与这2家就贷款价格和财务承诺取得初步共识的情况下，并购团队让愿意参与融资的银行进行首轮非约束性报价，并有意及时将其是否具有竞争力的消息反馈给对方，引导银行为融资价格进行必要的竞争，为光明食品出价创造氛围。

在各家银行完成报价后，并购团队对融资银行进行了筛选，同时将确定的在香港和英国目标企业的融资价格（香港采取固定利率，英国采用浮动利率）、与融资价格相匹配的发债，利率汇率掉期的条件和财务承诺，一并发给还在融资圈的参与银行。

银行根据各自的承受能力作出了反馈，最终14家中外银行愿意分别参与在香港和英国的融资，就此光明本次融资的大局基本上尘埃落定。

融资成果

在融资过程中，光明食品采用多种创新的方法和模式，加上成功谈判的技巧，最终得以大幅降低融资成本。在国内的融资成本为3个月LB+250；在香港融资成本为三个月LB+230；在英国维他麦层面的融资，由于债务结构调整带来商业贷款的负债率大幅下降，也取得LB+235，后锁定基础利率成为350点的浮动利率。

光明食品融资的成果表现为：

——英国维他麦的融资成本，从原有债务结构带来的成本7400万英镑，降低为5140万英镑，直接减少2260万英镑，付出的现金流从4690万英镑降至3540万英镑，极大改善了维他麦的财务状况。

——光明食品在国内和香港的融资财务成本，大约年利息为2100万英镑，但作为给维他麦的股东贷款年利息有3700万英镑，因此光明在全杠杆融资财务成本全部消化完后，还有1600万英镑的年利息收入。

——用俱乐部融资方式，相当于国内的银团贷款方式。与众多银行直接谈判价格、财务承诺和法律条款，不仅压低了财务成本，更主要的是让光明团队在国际市场融资过程中得到了锻炼和提高。

——光明在发行美元债的同时，经过标普、穆迪和惠誉评级后，获取了主权和债券的投资级，不仅帮助光明完成了海外融资渠道的战略安排，也让光明对国际评级机构财务管控的视角和重点有了深刻的理解，有利于光明提升管控能力和水平。

——光明团队在发债的过程中，踩点精准，在美元基准利率下调到谷底之时，经过精彩的路演，吸引了超额10倍以上的投资额，成功发行了5亿美元年固定利率为3.123%的5年期国际债券；

此役可见，中国国企在国际间的并购活动中，完全有能力和足够的智慧，以创新精神的出色表现，利用国际资源为中国的发展服务,在国际上赢得成功和尊重。

（ 作者：曹晓风  光明食品集团财务总监）